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评测袁维德的中欧价值智选

发布日期:2022-05-12 22:51   来源:未知   阅读:

  前两天写了一篇曹名长中欧价值发现测评的文章,也是我实盘中持有的基金,在研究曹名长的过程中,对于袁维德也有一定的了解,这篇文章谈谈袁维德的$中欧价值智选回报A(F166019)$ 。

  写这类文章,我不太愿意简单粘贴一支基金的各种信息,我更愿意从基金经理的投资理念角度入手,因为对于大部分基民本身的研究能力并不足,那么能够充分了解基金经理的理念,并放手让他发挥是很重要的。

  对于袁维德我看过他的访谈,做过笔记,在写这篇文章前,重温了一篇当时的访谈,现在将要点介绍如下。

  (1)解释了“价值”这个词,“价”即估值、定价;“值”理解为企业的质量;强调估值与企业质量同等重要。我认为这是很重要的一点,换句话说,袁维德远没有曹名长深度价值,他除估值之外,还会兼顾企业质量。

  (2)谈到估值方法,DCF是最好的估值工具,但也有缺点。在分子端,人的线性思维会导致对于未来现金流的预测会极大受短期影响。在分母端,折现率取值不同,对于估值偏差非常大,他举了一个例子,当前一家公司有100元的现金流,并以10%的增速维持30年,折现率取15%、10%、7%的时候,其合理价值分别为1580元、2860元、4450元,相差非常大。因此,他会以PEG、PB-ROE等方法辅助估值。

  (3)解释理念,投资就是在高景气、好公司、低估值中进行选择,他的理念是舍弃高景气,即以合理的价格买入好公司。我个人理解,袁维德相对于很多曾经“赛道型”的基金经理还是比较注重估值的,这里描述为以便宜的价格买入好公司更为贴切。

  (4)对于景气度,分析景气度下行的原因,对于那些内功深厚,公司基本面没有问题,同时在景气度下行过程中市场份额还在提升的公司,买入等待景气度上行。

  (5)对于好公司的理解,三个维度。1)企业文化,企业文化和创始人愿景;2)业务壁垒,ROE/ROIC中枢在15%以上,并对ROE进行拆解,分析其变化趋势;3)公司能力圈,分析公司发展史,剖析哪些业务是公司本来就擅长的业务,哪些业务是公司能力不足的业务。

  (6)买卖时机,钟摆理论。在低估区域买入,合理区域持有,高估区域卖出,对于高估区域他一般取透支3年业绩的情况下,他认为一家公司往往以3年为周期进行产能规划,超过3年变数很大。

  (7)体系的缺点。在买入方面,需要时间等待,等的时间长会有时间成本;卖出方面,如果景气度仍在持续,宏观环境好的情况下,可能卖出后还在上涨。他专门提到,他的基金可能在牛市后半段收益会越来越少。

  (8)对于自己风格的描述。擅长中小盘价值投资,组合低估值特征显著,兼顾质量和成长性、偏好细分行业龙头,行业配置均衡,个股相对集中,注重安全边际,在提升收益的前提下,兼顾组合净值的稳定。

  (9)对于小市值公司,袁维德展示了一个数据,美国1925年-2012年,小市值组合创造了年化1.8%的超额收益,但存在一个问题,超额收益集中在了1975年-1983年这段时间,剔除这些年份,小市值并不产生超额收益。但是,加入估值因子后,小市值组合是所有组合中收益最高的,同时即便剔除掉1975-1983这些年份,收益仍然是最好的。在我看来,这一点是比较重要的,很显然袁维德选择中小市值的公司是具有主观倾向的。

  近两年袁维德的表现非常出色,特别是去年业绩非常好,很多人在谈到曹名长时会得到一个结论:曹名长不如他的徒弟袁维德。

  在我看来,这样的结论只是对过去发生事情的总结,不具有前瞻性,未来即将发生的事情并不一定会沿着过去的趋势进行,否则我们买入上一年业绩好的基金岂不是很简单。这么分析问题不具有参考意义。

  袁维德从2020年5月接手中欧价值智选,理论上2020年的业绩其实也只有一半具有参考价值,暂时也考虑在内。

  当我们比较袁维德和曹名长二人的特点之后,我们可以发现,袁维德的成长性更强。而过去两年恰恰是成长风格更优,这贡献了不少的超额收益。这体现在2020、2021年代表成长风格的国证成长指数分别上涨48.57%、5.43%;代表价值风格的国证价值指数分别上涨4.87%、-1.39%。前面的文章中也提到,成长风格处于10多年来的高位,目前我更看好价值。

  如下图所示,袁维德的中欧价值智选PE17.9,PB2.5,高出曹名长中欧价值发现PE10.6,PB1.3不少,袁维德更偏成长。其实在我看来,二人是两种策略,袁维德的持仓中大华股份、吉比特、大金重工这三只股票我都用成长股选股策略筛选出来过,前面的鸿远电子、火炬电子这些股票也和正经的价值股不沾边,前者历史中值PE,44倍;后者历史中值PE,46倍。而曹名长的持仓则是典型的价值股,不再展开了,有兴趣可以分别点开看看。

  在我看来,袁维德其实是成长风格,类似于吉姆-斯莱特;曹名长是纯粹的价值风格,类似于沃尔特-施洛斯。

  通过上述分析,我认为选择袁维德一定要想清楚两点,未来成长风格是否还会给予他前两年那么大的助力?中小盘风格未来表现会如何?

  前一个问题,我不敢说曹名长未来一定比袁维德强,但我选择曹名长,因为我至少知道成长风格不会再给袁维德像前面一样大的助力,袁维德未来占不了太大的上风,基于成长风格位于历史高位的事实,我倾向于曹名长的深度价值风格可能会更加占优。

  后一个问题,我曾经研究过大盘和小盘风格,发现没有任何规律,无法形成具有指导意义的结论,但是曹名长曾经说过,在他看来大盘和小盘风格和市场大小有关系,在中国这个拥有庞大人口的市场中,大盘和小盘都有机会。所以在大盘小盘问题上,我选择淡化这一特征,大小都不介意。

  这就是我实盘持有曹名长的原因,另外,袁维德的中欧价值智选最新规模已达到140亿,我认为对于他这种小盘风格来说或多或少会有些影响。

  最后,谈一个有意思的事,曹名长曾经说袁维德他们几个在投资领域还比较年轻,所以对于风险没有他们这些老家伙重视,有时候股票涨得过于多,他会在群里提醒他们风险,袁维德之所以业绩出色,也有不少师傅的功劳。

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